A股面臨兩大轉型，一是面對危機后的經(jīng)濟轉型。短期內(nèi)存貨驅動力的減弱導致經(jīng)濟下行風險加大。主權債務風險下的“保障性住房”和“民間投資”36條出臺，以此對沖存貨投資的沖擊。中期的角度看，國內(nèi)的城鎮(zhèn)化率提升和投資率維持高位依然是促經(jīng)濟增長的驅動力，也就是說經(jīng)濟二次探底的概率較小。但是投資結構面臨著轉型，如產(chǎn)能過剩行業(yè)的抑制和新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)的支持。二是直面全流通和做空機制下的制度轉型，股市告別短缺時代。這兩類轉型將使得A股的估值、結構和行業(yè)選擇都將與以往不同。

　　基于基數(shù)效應和存貨周期力量的減弱，下半年經(jīng)濟增速放緩。從盈利來看，全年增長確定，但前高后低，我們判斷全年A股盈利增速20%左右。對于后市政策的判斷，一看物價(貨幣)，二看地價(房價)，三看出口。當前所有的指標指向“高壓”政策效果的觀察期。按照我們的判斷，物價滯后流動性6-9個月，流動性09年11月見頂，那么10年三季度才見分曉；地價(房價)滯后于股市9個月左右，股市是09年7月份見頂，我們判斷10年3到4月土地價格見頂，但土地價格的調(diào)整幅度會比較小，比08年的幅度小，這是因為目前的低利率水平。目前的變量是出口，從歐洲主權債務危機的影響程度來看，起到了自然緊縮的作用，目前政策有退出放緩的意圖。

　　三季度將是一個震蕩筑底的過程，四季度隨著經(jīng)濟下行的風險加大，調(diào)控效果顯現(xiàn)，政策緊縮的力度也將見頂，不排除放松的可能性，那么我們看好四季度的行情。滬深300的動態(tài)估值中樞運行在13-19倍之間。A股在做空和全流通的制度轉型下，市場的估值中樞會相對穩(wěn)定。如果全流通下股指期貨成為大非減持的過橋工具，這將制約A股估值，如果機構套期保值增多，有利于穩(wěn)定市場。歷史的底部估值是11-12倍，但是持續(xù)的時間很短，頂部的壓力來自于擴容。

　　我們認為，應基于以下四個維度尋找投資機會，一是轉型過程中的新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)和有技術優(yōu)勢的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)升級機會一直存在，這是未來較長時間跑贏大市的Alpha行業(yè)。二是受益于從“壓”到“�！钡恼�策，如在城鎮(zhèn)化進程中保障性住房的推出，鼓勵民間投資帶動相關的投資品行業(yè)。三是受益于進入設備投資周期的美國經(jīng)濟復蘇相關的行業(yè)。四是隨著歐洲主權債務危機的解決，強周期的資源性行業(yè)仍有階段性的機會。綜上，超配的行業(yè)是生物醫(yī)藥、電子、傳媒、機械、建材等。到四季度基于政策放松的預期可均衡配置受益于政策放松的周期板塊和弱周期板塊。

　　需要提示投資者的是，我們并沒有從整體上考慮全球政策退出的風險。如果全球政策退出力度較大，將減少全球寬松的流動性，會對大宗商品以及股市帶來沖擊。